Pay Teklifleri Güncelleme: Erdemir Parlamaya Devam Ediyor

Erdemir’i 39TL amaç fiyat, %39 getiri potansiyeli ve AL tavsiyesiyle takip listemize ekliyoruz. Erdemir hakkındaki müspet görüşümüzün sebepleri i) sıcak-soğuk yassı çelik ve uzun mamül fiyatlarının 2022 yılında 3 yıllık ortalamasının üzerinde seyretmesi beklentisi ii) döviz bazlı gelir yapısı ve buna bağlı üst taraflı FAVÖK beklentisi iii) 2022 (Mart) ve 2023 yılında %20’ye yakın temettü randımanı beklentisi iv) çarpanlarının cazip olması ve benzerlerine nazaran iskontlu süreç görmesi. Değerlememiz eşit yüklü olarak İNA (%20 risksiz getiri oranı, %5 risk primi, %21,5 AOSM) ve emsal şirket çarpanlarına (2022T FD/FAVÖK 5.1x, Kardemir dahil) dayanmaktadır.

Çelik fiyatları 3 yıllık ortalamalarının üzerinde seyretmeye devam ediyor. 2021’in birinci yarısında, sıcak yassı çelik ton başına 1.100 dolar , soğuk yassı çelik 1.350 dolar ve uzun mamül 740 dolar ile süreç gördüğü tarihi tepelerden yakşalık olarak %25 geri çekilerek Bloomberg datalarına nazaran yeni olarak sırasıyla ton başına 835 dolar, 975 dolar ve 705 dolar üzerinden süreç görmektedir.

Fiyatlar bu sert düşüşlere karşın hala 3 yıllık ortalamaları olan, sıcak yassı çelik 617 dolar, soğuk yassı çelik 732 dolar ve uzun mamül 529 doların üzerinde güçlü görünümünü sürdürmektedir. 2022 yılında da fiyatların bu ortalamaların üzerinde kalmasını beklemekteyiz. Hammadde fiyatlarındaki aşağı taraflı trend, ton başına FAVÖK’ün güçlü görünümünü destekliyor. Kömür ve demir cehveri fiyatlarının 2021 yılında gördükleri doruklarından yaklaşık olarak sırasıyla %40 ve %30 geri çekilmesiyle birlikte 2021 yılının son çeyreğinde ton başına 355 dolar olan FAVÖK beklentimiz 2021 yılı tamamı için 340 dolar düzeyinde gerçekleşmesi tarafındadır. 2022 yılı tamamı için ton başına 256 dolar olan FAVÖK beklentimiz 3 yıllık ortalama olan ton başına 192 doların % 33 üzerinde kalmaya devam etmektedir. Emlak bölümünde yavaşlama beklentisi sonucunda Çin tarafında azalmaya başlayan kömür ve demir cevheri talebinin tesiriyle global olarak fiyatlardaki geri çekilmenin devam etmesini beklemekteyiz.

Son devirde yapılan yasal düzenlemeler, temettü şirketlerini ön plana çıkarıyor. Ferdî yatırımcılara uygulanan temettüler üzerinden kesilen %15 stopaj oranının %10’a düşürülmesi, 2022 yılı 1. çeyrek itibariyle başlayacak olan temettü açıklamaları ile birlikte halihazırda yüksek temettü verimiyla öne çıkan Erdemir’in cazibesini arttıracaktır. 16,4 milyar TL olan 2021 sene sonu net kar varsayımımıza nazaran %85 kar hissesi ödeme oranı ile hesapladığımız temettü ödemesi, pay başı 4 TL’ye ve %14 temettü randımanına işaret etmektedir. 2022 yılında gerçkeleşmesi planlanan 1 milyar dolarlık kapasite artış yatırımı ve sonrasında gelecek olan yatırımların uzun vadeli borçlanma araçları ile finanse edilecek olması sebebiyle gelecek yıllarda nakit akışının sağlıklı
kalmasını ve şirketin güçlü temettü siyasetini sürdüreceğini düşünüyoruz.

Misal şirketlere kıyasla cazip çarpanlar. 2022 yılı iddialarımıza nazaran 4,3x F/K, 3,1x FD/FAVÖK ile süreç görmesini beklediğimiz Erdemir, küresel ve lokal emsallerinin 6,1x F/ K ve 5,1x FD/FAVÖK medyan çarpanlarına (Sayfa 4) kıyasla iskontolu süreç görmektedir. Ayrıyeten Erdemir geçtiğimiz üç yılda ortalama 4,4x FD/FAVÖK çarpanıyla süreç gördü. Bizim ciro, FAVÖK ve net kar iddialarımız Bloomberg medyan kestirimlerinden sırasıyla %37, %20 ve %16 üstte olup. 2021 ve 2022 ortalama dolar/TL beklentilerimiz sırasıyla 9,5 ve 15,5’tir.

İnfo Yatırım